DAX trotz vieler Sorgen attraktiv

- Historisch günstige Bewertung - 2011 mehr Potenzial bei Aktien als bei Rohstoffen

Die Sorgen über Ausfälle einzelner Euro-Staaten sind mit der Krise des irischen Bankensektors zurückgekehrt. Der Weg in eine Transferunion scheint sicher, ein Mechanismus zur Sicherung der Stabilität, der Finanzierbarkeit der Euro-Staaten und zur Beteiligung der Gläubiger ist nicht gefunden. Dies alles schürt Unsicherheit, die die Börse bekanntlich gar nicht mag. Zusätzlich belasten Maßnahmen der chinesischen Regierung, um ein überschießendes Wachstum und damit verbundene Inflation einzudämmen, sowie der aufflammende Konflikt zwischen den koreanischen Staaten. Dem Auftrieb des DAX tut dies jedoch keinen Abbruch.

Wir teilen die Sorgen um die Zukunft der Euro-Zone. Auf Sicht der nächsten Jahre besteht allerdings noch genügend Spielraum, eine akute Verschärfung der Euro-Staatenkrise zu verhindern – entweder durch Ausweitung des 750 Milliarden Euro schweren Rettungspakets oder weitere Aufkaufprogramme der EZB. Das ist jedoch langfristig keine Lösung. Eine Transferunion, die wir de facto haben, wird sich auf Dauer sowohl bei den Geber- als auch bei den Nehmerländern nicht durchsetzen lassen. An der nachhaltigen Konsolidierung der Staatshaushalte führt einfach kein Weg vorbei, auch wenn dies wachstumshemmend wirkt. Hierzu zählt auch der Verkauf von „Volksvermögen“, das in den verschuldeten Staaten zuhauf vorhanden ist. Spanien geht mit der geplanten Privatisierung der Flughäfen in Madrid und Barcelona mit gutem Beispiel voran. Und wieso sollte der Verkauf von Land ein Tabuthema bleiben? Russland hat 1867 aufgrund klammer Kassen Alaska an die USA verkauft. Der Verkauf öffentlicher Flächen an private Investoren gehört in die gleiche Kategorie. 

Die chinesischen Zinserhöhungen und Restriktionen zur Kreditausweitung im Immobilienmarkt werten wir als ein Zeichen von Stärke im Sinne einer Verstetigung des Wachstums. Der Koreakonflikt gewinnt allerdings etwas an Brisanz im Vergleich zu früherem Säbelrasseln. Wir führen dies jedoch auf den bevorstehenden Machtwechsel und der damit verbundenen Profilierungssucht zurück und messen dem Thema keinen nachhaltigen Einfluss auf die Märkte zu.

Aktien absolut und relativ zu anderen Anlagen günstig

Zentrale Attribute eines Investors bleiben Substanz, Wachstum und Ertrag – und diese finden wir bei Aktien. Also nicht öffentlichem, sondern privatem Kapital. Die Marktteilnehmer werden sich langsam der Tatsache bewusst, dass Investitionen in gut geführte Unternehmen das eigentlich nachhaltig sichere Investment sind und eben nicht Staatsanleihen. Bei einem durchschnittlichen Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) von 10 im DAX wird deutlich, dass Aktien sowohl absolut als auch relativ zu anderen Anlagen historisch günstig bewertet sind. Zum Vergleich: Bei einem Zinsniveau von 2,8 Prozent bei 10-jährigen Bundesanleihen errechnet sich ein Anleihen-KGV von 35 Punkten! In der Vergangenheit war es meist umgekehrt: KGVs im Aktienmarkt waren grundsätzlich höher als im Anleihenmarkt. Obwohl der deutsche Aktienmarkt in diesem Jahr bereits um circa 15 Prozent gestiegen ist, hat sich die Bewertung der Unternehmen sogar noch verbessert. Denn: Die Unternehmensgewinne sind doppelt so stark gewachsen. Auch im dritten Quartal haben drei Viertel der Unternehmensergebnisse die Erwartungen übertroffen. Geradezu paradox erscheint denn auch ein Vergleich der Dividendenrendite und der Rendite, die dieselben Unternehmen für ihre emittierten Anleihen bezahlen müssen. Als Beispiele seien hier E.ON, RWE und die Telekom genannt. Deren Dividendenrendite fällt mit circa 6,5 Prozent mehr als doppelt so hoch aus, wie die Rendite ihrer Schuldtitel und dies bei vergleichbarem Risiko. Auch Unternehmensanleihen tragen das Risiko von Kursverlusten im Falle steigender Zinsen, bieten aber aktuell so gut wie keine Kursphantasie im Vergleich zu den Aktienkursen, die weit unter ihren historischen Durchschnitten notieren. Eine wahrlich asymmetrische Risikowahrnehmung. Die Märkte sind eben nicht effizient, wie dies in der Lehre oft beschrieben wird.

Potenzial in 2011 bei Aktien höher als bei Rohstoffen

Die beschriebenen positiven Faktoren für Aktien treffen auf eine weltweite Investorenlandschaft, für die Aktien immer noch eine untergeordnete Rolle spielen. Im kommenden Jahr dürfte hier ein Paradigmenwechsel, vor allem bei institutionellen Investoren, stattfinden. Substanzerhalt und die Ertragskraft in produktivem Eigenkapital, also der Aktie, dürften als Anlagekriterien wieder erkannt werden und stärker in den Fokus rücken. Aus diesem Umfeld ein Kursziel für den DAX im Laufe des nächsten Jahres von 8.000 Punkten und mehr abzuleiten, ohne eine Überbewertung oder eine Blase feststellen zu müssen, ist durchaus realistisch.

Staatsanleihen hingegen werden als sichere Anlage immer unattraktiver, da die Ausfallrisiken, durch die Diskussion um die Beteiligung von Gläubigern, plötzlich wahrnehmbar sind. Ein steigendes Zinsniveau kommt erschwerend hinzu. Von Rohstoffen erwarten wir in einem wirtschaftlich wachsenden Umfeld weiteren Auftrieb. Die positive Entwicklung von Rohstoffen wird allerdings nicht an die Aktienmarktpotenziale heranreichen. Speziell Edelmetalle sind aktuell en vogue, werden jedoch bei steigenden Realzinsen an Attraktivität verlieren. Grundsätzlich hängen die Rohstoffpreise natürlich auch von der US-Dollar-Entwicklung ab. Bereits auf einem Niveau von 1,36 haben wir unsere Dollar-Absicherungen aufgelöst, bis sich die Wogen um die Euro-Schuldenkrise wieder geglättet haben. Die Aktien-Gewichtung in unseren Fonds spiegelt das positive Szenario wider, indem wir mit maximalen Quoten vor allem in Deutschland, USA und den Emerging Markets engagiert sind. Bei den Branchen sind vor allem diejenigen attraktiv, die vom Investitionsgüterzyklus profitieren – also Technologiewerte.

Daniel Zindstein ist verantwortlich für das Portfoliomanagement der vier Dachfonds des unabhängigen Finanzdienstleisters GECAM AG. Der GECAM-Marktkommentar erscheint monatlich.

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