J.P. Morgan Asset Management: In Schwellenländern Wachstumspotenzial trotz globaler Rezession

- Globalisierung lässt sich nicht umkehren - Schlüsselthemen Infrastruktur und Binnenkonsum - Volatilität der Schwellenländer hat viele Ursachen - Attraktive Bewertungen als Einstiegschance

Die Experten von J.P. Morgan Asset Management sehen nach wie vor Potenzial für Anlagen in den aufstrebenden Märkten der Schwellenländer. „Auch wenn die Anlageklasse im vergangenen Jahr mit einem Verlust von über 54 Prozent in US-Dollar ihr bislang schlechtestes Ergebnis überhaupt verzeichnete: In früheren Krisen hatten sich Schwellenmarktaktien im Vergleich zu den entwickelten Märkten noch weitaus schwächer entwickelt“, erläutert Austin Forey, langjähriger Fondsmanager des JPM Emerging Markets Equity Funds von J.P. Morgan Asset Management. So schnitten Schwellenmarktaktien im letzten Jahr 12 Prozentpunkte schlechter als globale Aktien ab, die auf Dollar-Basis 42 Prozent verloren. Im Vergleich dazu belief sich der relative Verlust gegenüber den entwickelten Märkten während der Asien- und Russlandkrise 1997 auf 27 Prozentpunkte und 1998 sogar auf 47,5 Punkte (1). „Der Unterschied zwischen 1997/98 und heute ist, dass die Verluste damals die Folge einer Schwellenländer-Krise waren. Schwellenmarktanlagen wurden daraufhin grundsätzlich in Frage gestellt. Im Gegensatz dazu sind die Verluste von 2008 das Ergebnis einer weltweiten Wirtschaftskrise“, betont Forey. Diese Krise habe sich nur deshalb auch auf die Schwellenmarkt aktien ausgewirkt, weil die Welt heute offener und stärker vernetzt ist als jemals zuvor. „Ob Welthandel, Migration, Kapitalflüsse, Verbreitung des Internets und der Mobiltelefonie oder Reiseaufkommen: Die Globalisierung ist zur unwiderruflichen Realität geworden. Sie ist damit die wichtigste strukturelle Komponente unserer optimistischen Anlagethese, dass sich die langfristige Outperformance der Schwellenmarktaktien in den nächsten zehn bis 20 Jahren wiederholen dürfte“, unterstreicht Forey.

Entwicklungsprozess im Zeitraffer

Aktuell repräsentieren die sieben größten Industrienationen 66 Prozent des weltweiten Bruttoinlands produkts und 77 Prozent der internationalen Aktienmärkte – aber nur 12 Prozent der Weltbevölkerung. Seit rund 20 Jahren wächst nun langsam der Einfluss der aufstrebenden Märkte. Dies spiegelt sich in Faktoren wie der Verstädterung, Anstieg von Bildung und Konsum sowie der allgemeinen Konjunktur entwicklung in diesen Ländern wider. Auch auf politischer Ebene kommt die wachsende Bedeutung der Schwellenländer bereits zum Ausdruck: So wurde als Reaktion auf die aktuelle Krise des weltweiten Finanzsystems nicht etwa ein G7-Gipfel einberufen, sondern es fand ein Treffen der G20-Staaten statt, zu denen auch elf Schwellenländer gehören.

Austin Forey verweist auf zwei strukturelle Argumente für Schwellenmarktaktien, die für die Dynamik der langfristigen wirtschaftlichen Entwicklung unverzichtbar sind: Infrastruktur und privater Konsum. Diese zwei Kernelemente verstärken sich gegenseitig, denn Infrastruktur in Form von Straßen, Flug- und Seehäfen, Kommunikationsnetzen, Häusern, Schulen, Krankenhäusern, Fabriken und anderen städtischen Anlagen legt den Grundstein für die Verstädterung und die damit einher gehenden Produktivitäts steigerungen. Ehemals landwirtschaftlich geprägte Bevölkerungsschichten entwickeln sich in diesem Umfeld zu modernen Konsumenten, die den Wohlstand produzieren und konsumieren, der wiederum als Kapitalinvestition in weitere Infrastrukturmaßnahmen fließt. Dieser Vorgang unterscheidet sich laut Forey nicht vom Entwicklungsprozess, den die G7-Staaten in der Vergangenheit durchliefen – allerdings dauerte dieser Prozess von 1770 bis 1970 und umfasste somit rund zwei Jahrhunderte.

Volatilität der Schwellenländer hat viele Ursachen

Diese langfristigen Trends sind durch die 2008 eingetretenen Ereignisse keineswegs aufzuhalten: „Paradoxerweise stellte die Krise die Stärke der Globalisierung unter Beweis, indem sie den Mythos der ‚Abkopplung’ der Schwellenländer von den Industrienationen zerstörte“, erläutert Forey. Dass die Anlageklasse sich nun besonders zyklisch verhalte, sei dagegen nicht von der Hand zu weisen: Ihre Renditen reichen von plus 40 Prozent 2007 bis minus 54 Prozent 2008 – auf Länder- und Einzeltitelebene sei die Volatilität der Renditen sogar noch höher.

Diese erhöhte Volatilität der Schwellenmarktaktien liegt einerseits daran, dass die politischen und aufsichtsrechtlichen Institutionen einiger Schwellenländer noch nicht völlig ausgereift sind. Andererseits treiben opportunistisch agierende ausländische und spekulative lokale Investoren die Volatilität. Dies ist auf die unzureichende Entwicklung der lokalen Finanzinstitutionen und auf den daraus resultierenden relativen Mangel an stabilem, langfristigem Kapital aus dem Inland zurückzuführen. Eine hohe Volatilität der Unternehmensgewinne beruhe nicht zuletzt auf der im Vergleich zu den G7-Nationen größeren Abhängigkeit von Rohstofferträgen, der häufig undurchsichtigen Corporate Governance und der stärkeren staatlichen Eingriffe in die Binnenmärkte. „Nicht alle Schwellenländer leiden unter diesen Einflüssen, doch alle sehen sich in stärkerem Maße als die G7-Staaten zumindest mit einigen dieser Probleme konfrontiert“, so Forey.

Attraktive Bewertungen als Einstiegschance

Für einen disziplinierten und langfristig orientierten Anleger finden sich auch in diesem turbulenten Umfeld Anlagechancen. Allerdings ist bei allen attraktiven langfristigen demografischen und ökonomischen Trends Schwellenmarktaktien zu berücksichtigen, dass Investoren nicht am BIP- oder Bevölkerungs wachstum partizipieren, sondern am Gewinn und den Dividenden je Aktie. Folglich ist zu ermitteln, welche Vergütung Aktionäre erhalten und welchen Preis der Markt als Gegenleistung für diese Renditen verlangt. Noch vor zwölf Monaten waren die Investoren zur Zahlung eines Kurs-Gewinn-Verhältnisses von 15 und eines Kurs-Buchwert-Verhältnisses von 3 bereit. Es wurde erwartet, dass der Gewinn je Aktie wie in den drei vorausgegangenen Jahren weiterhin um 20 bis 30 Prozent wachsen würde. „Zum damaligen Zeitpunkt vertraten wir die Meinung, dass nur ein anhaltend kräftiges Gewinnwachstum die Bewertungen, die seit ihrem günstigen Niveau in 2005 so stark gestiegen waren, dass sie 2007 bestenfalls fair wirkten, rechtfertigen konnte. Wir sahen keinen Anlass zu einer negativeren Einschätzung, da es uns angesichts der robusten weltweiten Wirtschaftslage durchaus plausibel erschien, dass die Gewinne ihren Wachstumstrend fortsetzen würden. Tatsächlich fielen die Gewinne über das Jahr genommen aber um 7 Prozent, als die weltweite Krise immer weitere Kreise zog“, räumt Forey ein.

Laut dem Experten scheint nun das Gegenteil zuzutreffen. Die Bewertungen sind niedrig, und von den Anlegern wird im Gegenzug für eine Dividendenrendite von 4 Prozent aktuell ein KGV von 8,1 und ein Kurs-Buchwert-Verhältnis von 1,4 verlangt. „Die Bewertung erscheinen heute aus historischer Sicht attraktiv: Während vor zwölf Monaten die Renditeerwartungen hoch und das Risiko gering waren, ist heute das Gegenteil der Fall. Natürlich sind die Konjunkturperspektiven derzeit deutlich schlechter als in der jüngsten Vergangenheit. Wir sollten uns anstelle von Unwägbarkeiten wie den Rohstoffpreisen und den Prognosen zum kurzfristigen BIP-Wachstum jedoch auf die wahrscheinlichen Auswirkungen der neuen wirtschaftlichen Bedingungen auf die Gewinne, Dividenden und Nettovermögenswerte konzentrieren, unterstreicht der Experte.

Abwärtspotenzial für Rohstoffwährungen

Das größte potenzielle Risiko sieht Forey allerdings derzeit nicht in kurzfristigen Gewinnschwankungen, sondern einer markanten Überbewertung der Währung, die auf Dollarbasis die Vermögenswerte durch einen sinkenden Wechselkurs oder Inflation schwächen würde. Die niedrigen Renditen, die globale Anleger in Schwellenmarktaktien in den 1990er-Jahren hinnehmen mussten, waren hauptsächlich auf die schlechte Währungsentwicklung gegenüber dem US-Dollar und nicht die schwachen Renditen in Lokalwährung zurückzuführen. Insbesondere für Rohstoffwährungen besteht aktuell deutliches Abwärtspotenzial gegenüber dem US-Dollar, nachdem sie bereits zu einer deutlichen Korrektur angesetzt haben.

Chancen nutzen, wenn Angst vorherrscht

Austin Forey ist dennoch überzeugt, dass Schwellenmarktaktien eine Beteiligung an den am schnellsten wachsenden Regionen der Welt bieten, die an den globalen Aktienmärkten nach wie vor stark unterrepräsentiert sind und zu den größten Nutznießern der Globalisierung gehören. Zwar unterliegen Firmen aus den Schwellenländern den gleichen zyklischen Herausforderungen wie Unternehmen aus den Industriestaaten – aber sie bieten höhere Renditen und Wachstumsraten bei einer geringeren Verschuldung. Zudem sind sie ideal aufgestellt, um von den Schlüsselthemen Infrastrukturinvestitionen und steigendem Binnenkonsum zu profitieren. „Auf lange Sicht könnte nur eines diesen Ausblick gefährden: eine Umkehr der Globalisierung und die Rückkehr zum eingeschränkten bilateralen Handel der 60er Jahre, zu Kapitalkontrollen und zum eingeschränkten Informationsaustausch vor Erfindung des Internets. Dies halten wir allerdings für unwahrscheinlich“, betont Forey. So ist denn auch sein Fazit: „Meine über 20-jährige Anlageerfahrung hat gezeigt, dass sich die besten Chancen dann bieten, wenn die Anlegerstimmung von Angst geprägt ist. Genau dieses Gefühl scheint zum Jahresauftakt 2009 unter den Anlegern vorzuherrschen.“

Austin Forey, Managing Director, ist als Fondsmanager verantwortlich für aktiv verwaltete globale Schwellenländer-Portfolios. Seit 1988 ist er für J.P. Morgan Asset Management in London tätig, seine Rolle als Schwellenländer-Fondsmanager erfüllt er seit 1994. Zuvor arbeitete er für den britischen Markt als Leiter des UK Research. Austin Forey hält einen B.A. Abschluss und einen Doktorgrad (Ph.D.) in der Fachrichtung „Modern Languages“ der Cambridge University.

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